Аналитика: Обзор долгового рынка

Неделя после заседания ЦБ РФ по ключевой ставке прошла в нисходящем тренде. Умеренно-жесткий сигнал рынку со стороны регулятора в сочетании с возросшей волатильностью геополитической повестки стал поводом для начала переоценки «перегретых» долговых бенчмарков, в первую очередь среднесрочных и длинных гособлигаций. Котировки гособлигаций откатились на 2–4% назад за неделю. Кривая доходности ОФЗ, в свою очередь, в средней и длинной части выросла на 50–60 базисных пунктов, в диапазон 15–16,5%. Опубликованные недельные данные по инфляции в среду только подстегнули продажи в гособлигациях. Напомним, что темпы роста потребительских цен за неделю увеличились с 0,06% до 0,12%, но в годовом выражении изменились незначительно — с 10,08% до 10,22% (по расчетам Минэкономразвития).

Мы не склонны драматизировать вышеуказанные цифры, поскольку практически вся публикуемая макростатистика по РФ фиксирует охлаждение деловой активности, снижение объемов потребительского и корпоративного кредитования, а также объемов промышленного производства. Данные факторы продолжат снижать инфляционное давление в экономике.

На текущей неделе ЦБ РФ в лице А. Заботкина вновь акцентировал внимание рынка на том, что быстрых решений по смягчению монетарной политики ожидать не стоит, и что для определения дальнейшего курса денежно-кредитной политики регулятору потребуется как минимум несколько месяцев (апрель—май), чтобы оценить данные по ценам, объемам кредитования и другим статистическим данным.

За прошедшие 5 торговых дней лишь в среду, 26 марта, рынок гособлигаций продемонстрировал робкие попытки роста на фоне малообъемных торгов. Индекс ОФЗ RGBI чувствительно скорректировался за неделю, на 2,8%, до 109,5п. Мы полагаем, что негативный тренд будет преобладать ближайшие недели, а индекс RGBI может вернуться на уровни середины февраля, в диапазон 105-106п.

Общее ухудшение рыночного сентимента резко охладило аппетиты инвесторов к первичным размещениям Минфина. В финальный аукционный день квартала министерство разместило ОФЗ лишь на 29,2 млрд руб. против почти 98 млрд руб. неделей ранее. ОФЗ 26240 с погашением в июле 2036 года разместился на 19,47 млрд руб. со средневзвешенной доходностью 15,15% годовых (премия +6 б.п. к доходности во вторник), а ОФЗ 26218 с погашением в сентябре 2031 года на 9,7 млрд руб. со средневзвешенной доходность 15,33% (без премии ко вторичному рынку).

За весь 1К2025 Минфин разместил гособлигаций на 1,39 трлн руб. перевыполнив план на 39%. Объем выручки за квартал достиг 1,09 трлн руб. Отметим, что итогового результата удалось добиться без размещения ОФЗ-ИН и ОФЗ-флоатеров.

Рублевые классические корпоративные бонды также подешевели за неделю. Индекс корпоративных облигаций (RUCBCPNS) снижался с некоторым временным лагом и менее агрессивно, но также по итогам неделе оказался «в минусе» на 0,4%. Одни из наиболее популярных среди широкого круга инвесторов облигации РЖД-28 (ytm 18,8%; dur 2,4y), РЖД 1Р-41R (ytm 17,9%; dur 2,9y), РЖД 1Р-38R (ytm 17,5%; dur 3,3y) подешевели на 1,2-2%. Ожидаем постепенного восстановления доходностей облигаций ААА-эмитентов на 75-100 б.п., в диапазон 18,5-19,5% годовых. Премия к кривой гособлигаций «по техническим причинам» (за счет роста кривой доходности ОФЗ) снизилась за неделю на 20-30 б.п., до ~220 б.п. Во 2-3 эшелоне ценовая динамика была более смешанной. В тройке-лидеров по вниманию со стороны участников торгов оказались облигации ПочтаРБ1P8 (ytm 23,6%; dur 1,6y; цена за неделю +1,2%), ДелПорт1P4 (ytm 23,6%; dur 1,6y; цена за неделю -0,2%) и «новичок» рынка БинФарм1P5 (ytm 23,6%; dur 1,6y; цена за неделю +1,1%).

Динамика котировок квазивалютных бондов была крайне волатильной, но большую часть прошедшей недели инвесторы преимущественно сокращали свои позиции. В пятницу, вероятно в том числе за счет перетока ликвидности с рынка акций, бумаги сектора вернулись к росту, подорожав за день на 1-1,5%. Наиболее ликвидные выпуски недели - НорНикБ1P8 (ytm 6,8%; dur 0,9y; price +0,7% за неделю), РФ ЗО 28 Д (ytm 6,6%; dur 2,8y; price -3,1% за неделю), СибурХ1Р03 (ytm 7,4%; dur 2,9y; price -1,4% за неделю).

Наиболее интересное размещение за прошедшую неделю прошло в пятницу:

Компания «ФосАгро» собрала книгу заявок по бондам серии БО-02-03. Объем размещения был увеличен с первоначальных $200 млн до $250 млн. Ориентир по ставке купона был снижен на 150 б.п., с первоначального уровня «не выше 9%» до 7,5% годовых. Срок обращения выпуска облигаций –2,5 года. Номинал – $1 000. Купонный период – 30 дней. Дата техразмещения – 1 апреля. «Эксперт РА» присвоило эмиссии ожидаемый рейтинг на уровне ruAAA(EXP). При сохранении текущей конъюнктуры выпуск имеет потенциал роста цены в 1-1,5% в первые дни после выхода на биржевые торги.

Среди корпоративных событий отметим понижение рейтинга «КАМАЗа» и его облигаций агентством АКРА до уровня АА-(RU). «Стабильный» прогноз по кредитному рейтингу был сохранен

Понижение кредитного рейтинга КАМАЗа «связано с ухудшением оценок за долговую нагрузку и рентабельность по FCF вследствие роста кредитного портфеля компании, а также оттока средств на финансирование оборотного капитала». Бонды эмитента почти не отреагировали на рейтинговое решение АКРА, торгуясь в рамках общего тренда. Наиболее ликвидный классический выпуск эмитента КАМАЗ БП11 (ytm 21,5%; dur 0,8y; g-spread 300 bp) за неделю подорожал на 0,7%, самые торгуемые флоатеры, КАМАЗ БП13 (price +0,13% за неделю) и КАМАЗ БП14 (price +0,06% за неделю) также завершили неделю «в плюсе».

Георгий Засеев,
аналитик по долговому рынку
Россельхозбанка